OPA : pourquoi la proie est-elle toujours plus petite ?

Rédigé le 17 juillet 2012 par | Big caps, Biotechs et Medtechs, IPO, OPA, opérations financières, Mid et Small Caps Imprimer

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En Bourse, 1+1 est rarement égale à 2… Je voudrais vous expliquer aujourd’hui pourquoi il y a si rarement des fusions entre des sociétés de même taille dans le monde des small caps. Il y a eu de récentes opérations, dont je vous ai largement parlé sur le site, mais elles concernent au final souvent des OPA de grandes entreprises sur des petites.

Vous vous rappelez l’opération sur LVL MEDICAL (FR0000054686) initiée par AIR LIQUIDE, celle de LAGARDERE sur LEGUIDE.COM (FR0010146092) ou encore celle de SEAGATE sur LACIE (FR0000054314). Ces opérations sont en réalité assez faciles à mener pour les grands groupes. Il faut du cash, une cible bien identifiée et une offre acceptable pour le management et les actionnaires.

Si l’on revient sur l’OPA sur LVL MEDICAL, AIR LIQUIDE a fait une offre valorisant LVL MEDICAL à plus de 320 millions d’euros avec une prime conséquente dépassant les 85%. Une proposition que le management et les actionnaires peuvent difficilement refuser, vous en convenez. Bien sûr, la prime est énorme – très nettement supérieure à ce que j’ai pu rencontrer en moyenne. Mais que pèse cette valorisation par rapport à la capitalisation d’AIR LIQUIDE, actuellement de 27,6 milliards d’euros ? Pas grand-chose – à peine 1% de son chiffre d’affaires. Donc il est évident que l’opération ne cause aucun souci au spécialiste des gaz industriels et médicaux, même s’il devait y avoir une restructuration importante.

Mais, la logique est totalement différente quand une opération implique des sociétés de taille équivalentes, beaucoup plus petites.

Prenons par exemple cette récente opération dans l’informatique : OSIATIS (FR0004044337) a jeté son dévolu sur ESR (FR0000072969), un groupe présent dans les infrastructures et réseaux. Certes, les sociétés ne sont pas vraiment de taille comparable : ESR ne pèse que 6 millions d’euros tandis qu’OSIATIS pèse 76,5 millions d’euros. Mais, vous admettrez qu’OSIATIS n’a pas la taille d’AIR LIQUIDE et qu’elle fait partie quand mêmes des petites valeurs. De plus, ESR est un groupe bien malade, en très délicate posture financière avec une rentabilité nettement inférieure à OSIATIS. De sorte que les analystes s’inquiètent quant à la remise à niveau d’OSIATIS. Ils craignent que la rentabilité d’OSIATIS se trouve pénalisée par cette acquisition et se détériore.

Car il faut bien comprendre que dans une acquisition, rien n’est simple… comme je vous le disais au début de mon analyse, 1+1 ne donne pas 2. Mise à niveau de la culture d’entreprise pour les nouveaux arrivants, remplacement de l’équipe dirigeante de la cible, restructurations importantes, nouvelles stratégies à mettre en place, intégration des équipes, apprendre à travailler ensemble, en fait… Cela peut prendre plus d’un an pour que l’alchimie se fasse (si elle se fait un jour !) et surtout, cela peut grever sérieusement les comptes de l’acquéreur.

Voilà pourquoi depuis l’annonce de cette opération, OSIATIS a perdu 4%. Les analystes sont inquiets. Cela explique également pourquoi il y a finalement peu de mariages de sociétés de même taille ou équivalente parmi les small caps : le risque est trop important, et souvent, l’acquéreur n’a pas les reins suffisamment solides en cas de moindre souci. Le risque de dilution est aussi important pour les actionnaires existants.

Et puis n’oublions pas le fait qu’avec deux sociétés de même taille, les négociations sont limitées ! Lorsque vous pesez 120 millions d’euros de capitalisation par exemple, vous n’avez absolument pas envie de surpayer votre cible qui vaut 100 millions d’euros. Car si vous payez trop cher, vous risquez de faire courir un risque trop élevé à vos actionnaires, de dégrader votre situation financière et votre rentabilité. Mais du coup, si vous faites une offre trop faible – à l’inverse d’ AIR LIQUIDE ou de LA POSTE pour ADVERLINE (FR0004176337), il n’y a aucune raison que les dirigeants de la cible, souvent majoritaires dans leur société, acceptent la transaction. C’est un peu le serpent qui se mord la queue… il y a quelques jours, je dînais avec le patron d’un acteur de l’informatique (je ne peux pas le citer !) qui réfléchissait à son positionnement. Lorsque je lui ai soumis l’idée de se vendre, il m’a indiqué qu’il n’était pas vendeur en dessous de son cours actuel +40%, ce qui représentait une prime trop forte à mes yeux. Croyez-vous vraiment qu’une société de taille égale va accepter de surpayer ?

Difficile… Il faut donc trouver un grand groupe ou renoncer à se vendre.

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Eric Lewin
Eric Lewin
Rédacteur en Chef de La lettre PEA et Mes valeurs de Croissance

Journaliste pour BFM Business et dans d’autres médias… conseiller pour un fonds Small Caps chez CFD Asset Management… responsable de la salle de marché chez EuroLand Finance… consultant pour dirigeants d’entreprise…

Le parcours professionnel d’Eric Lewin est tout simplement remarquable – et représente un atout considérable pour vos investissements : un carnet d’adresses rempli, l’expérience de la réalité des publications de résultats, de la manière dont les « insiders » et les institutionnels fonctionnent…

Cette expérience multi-facettes lui permet de lire entre les lignes des marchés – et de révéler aux lecteurs de La lettre PEA des conseils de tout premier ordre pour se constituer un PEA alliant solidité… et économies d’impôts !

En savoir plus sur La Lettre PEA et Mes Valeurs de Croissance.

4 commentaires pour “OPA : pourquoi la proie est-elle toujours plus petite ?”

  1. […] résumer, en Bourse, 1+1 est rarement égal à 2. D’autant plus dans ce secteur où les restructurations sont souvent difficiles à mettre en […]

  2. […] résumer, en Bourse, 1+1 est rarement égal à 2. D’autant plus dans ce secteur où les restructurations sont souvent difficiles à mettre en […]

  3. […] résumer, en Bourse, 1+1 est rarement égal à 2. D’autant plus dans ce secteur où les restructurations sont souvent difficiles à mettre en […]

  4. […] de Mbtech, spécialiste allemand de l’ingénierie acquis en 2011. Comme quoi en Bourse, 1+1 n’est pas égal à 2 lors d’une opération de fusion-acquisition – du moins dans les premières années […]

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