L’euro/dollar, ultime arbitre du match « aversion » contre « appétit pour le risque »

Rédigé le 11 décembre 2012 par | Apprendre la Bourse, VIX Imprimer

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Le CAC 40 est en route pour les 4 000 points, les OAT françaises sont sous les 2% de rendement, les emprunts espagnols et italiens affichent leur meilleur niveau depuis neuf mois : l’appétit pour le risque est de retour !

Comme pour le démontrer avec plus de force, les baromètres du stress ont testé des planchers significatifs, alors que le CAC 40 tutoyait les 3 600 et l’Eurostoxx 50 les 2 600 points.

Le scénario semblait parfait : le VIX (qu’on ne présente plus) frôlait les 15, le V-Stoxx (associé à l’Eurostoxx 50) testait le 16,5 (il n’avait jamais été aussi bas depuis octobre 2007) et la faiblesse des volumes n’inquiétait strictement personne.

Qui se préoccupe du pourquoi et du comment quand un marché monte ?
Si la hausse continue de plus belle, c’est que les investisseurs ont sûrement migré vers de nouvelles classes de dérivés. Ils doivent délaisser le cash (le sous-jacent) pour des instruments offrant un meilleur effet de levier.

Tout juste ! Il y a effectivement beaucoup plus d’activité sur les dérivés de volatilité — qui permettent de gagner à la fois sur du directionnel et sur la valeur temps — et beaucoup moins sur les ETF (exchange traded funds, ou paniers thématiques de valeurs) ou les CFD (contract for différence).

Nous profitons de cette évocation de la question des volumes pour réaffirmer que la chute du chiffre d’affaires sur les actions (la thématique de notre dernier Billet) ne concerne pas que le CAC 40, d’après les statistiques de NYSE-Euronext. C’est l’ensemble des plates-formes de courtage alternatives (Chi-X/Bats, Turquoise pour les deux plus actives, et de loin) qui en sont victimes.

De toute façon, il n’existe pas — ou plus — de phénomène de vases communicants avéré entre Euronext et les autres plates-formes (qui ont capté 25% des échanges, disons 30% les très bons jours… mais ce ratio est quasi stable depuis plusieurs années).

Autrement dit, plus les indices grimpent — peu importe que ce soit dans le vide –, plus les indicateurs de « danger relatif » que sont le VIX et ou le V-Stoxx se détendent.

Tous les spécialistes qui programment les algorithmes savent pourtant que la plupart des krachs boursiers ont eu comme origine ou comme corollaire une insuffisance ou une évaporation de la liquidité. Sans parler du fait qu’il est aujourd’hui illusoire de se cramponner à l’hypothèse d’une possibilité de déboucler des positions, tant sur les futures que les options sur volatilité, sans faire décaler de façon vertigineuse les marchés.


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Mais cela ne va pas troubler le sommeil des acheteurs… tant que le marché monte — sauf si le VIX et le V-Stoxx se mettent à se dégrader.

Un changement inquiétant…
Or c’est exactement ce qu’ils font, de manière plus ou moins furtive depuis une semaine, alors que le CAC 40 enchaîne les séances de hausse (une série de 12 sur 14 décomposée en cinq puis trois puis quatre d’affilée) et les records annuels (chaque jour depuis le 3 décembre).

Eh oui, les baromètres de la volatilité se dégradent alors que la météo boursière reste au beau fixe : voilà que l’aversion au risque ressurgit insidieusement…

Il doit s’agir d’une erreur de l’appareil, d’après ceux — et ils sont maintenant nombreux — qui pensent qu’il faut s’empresser de payer le CAC 40 au plus haut, après 15 jours d’ascension ininterrompue, de peur de le voir s’envoler vers les 4 000 points d’ici deux ou trois mois.

Le baromètre est forcément détraqué, sans quoi le CAC 40 n’aurait pu inscrire un nouveau record annuel puis se maintenir à proximité des 3 600 points après que la BCE ait annoncé jeudi dernier le maintien de son taux directeur à 0,75%.

Est-ce que cela signe un vrai virage pour les marchés actions ?
Nous voyons clairement se dessiner un consensus en faveur d’un appétit grandissant pour le risque parmi les stratèges qui conseillent les équipes de gestion : l’arbitrage des produits de taux, qui ne rapportent rien, en faveur des actions va s’accélérer en 2013.

Somme-nous en train de vivre un « vrai » retour de l’appétit pour le risque ? Allons-nous assister au dégonflement de la bulle sur les emprunts d’Etat qui sont les supports privilégiés en période d’aversion pour le risque ?

Mais regardez les obligations corporate (les dettes des entreprises). Elles sont elles aussi au firmament et battent record sur record (d’où des rendements incroyablement faibles) alors même que la croissance, et donc le pricing power, sont en contraction depuis quatre trimestres.

L’appétit pour le risque est au zénith pour ces produits obligataires, pourtant très tributaires de la conjoncture, laquelle est mauvaise en Occident et se dégrade en Chine.

Autrement dit, il y a bien un paradoxe, un biais qui fausse le jugement et les comportements : il s’agit de la surliquidité orchestrée par les banques centrales.

Elle agit sur les intellects des gérants comme la gnôle que l’on distribuait aux « poilus » avant de les envoyer se jeter en hurlant sur les lignes ennemies. La fausse monnaie de la Fed modifie simplement la perception du danger et anesthésie l’aversion au risque.

Elle ne modifie pas le caractère létal des rafales de mitrailleuse ou des obus. Les marchés se pensent pourtant protégés des blessures par une sorte de gilet pare-balles virtuel, mais ce dernier n’arrête aucun des projectiles qui fusent sur le champ de bataille. Il n’arrête au mieux que les bouchons de champagne !

Si vous objectez que le VIX ou le V-Stoxx commencent à se retendre, les stratèges vous répondent que l’ultime témoin de l’aversion/appétit pour le risque, c’est l’euro/dollar.

Nous sommes d’accord (enfin) avec les gérants et les stratèges : depuis neuf mois, c’est bien la parité euro/dollar qui mène la danse.

Mais il n’y a rien de fait ; il est très prématuré ; il est très prématuré d’anticiper un rally du CAC 40 vers les 4 000 ou de l’Eurostoxx 50 vers les 2 880 points (zénith de juin 2011).

L’euro/dollar plafonne dans la zone des 1,31/1,3130 depuis la mi-septembre
La zone des 1,3100/1,3130 est donc cruciale : en cas de débordement, une importante ligne de résistance moyen terme serait franchie, libérant un potentiel d’appréciation jusque vers 1,3360, puis 1,3590/1,3600 (zénith annuel du 29 février dernier).

Si l’euro connaissait un pullback sous les 1,30 $, le scénario d’un triple sommet pourrait déboucher sur une rapide rechute sur les 1,286 (MM20) puis surtout les 1,27 $ (MM100)… et tout le discours (la perception intellectuelle modifiée par la « gnôle » de la Fed) sur l’appétit pour le risque s’évanouirait en quelques heures ou en quelques jours.

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Philippe Béchade
Philippe Béchade
Rédacteur en Chef de la Bourse au quotidien

 

Philippe Béchade rédige depuis 15 ans des chroniques macro-économiques et boursières ainsi que de nombreux essais financiers.

Intervenant régulier sur BFM Business depuis mai 1995, il est arbitragiste de formation, analyse technique et fut en France l’un des tout premiers traders et formateur sur les marchés à terme. Rédacteur et analyste contrarien pour la Bourse au Quotidien, vous trouverez son fil de news en temps réel sur cette page ou sur Twitter

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